โลกในมุมมอง Value Investor

ชะตากรรมของหุ้นเล็กแสนล้าน 

เมื่อวันที่ 25 มีนาคม 2560 หรือประมาณ 5 ปีมาแล้ว ในคอลัมน์ "โลกในมุมมองของ Value Investor” หัวข้อเรื่อง "หุ้นเล็กแสนล้าน”  ผมเขียนว่า "เดือนพฤศจิกายนปีที่แล้ว Trinh Van Quyet ประธานบริษัท FLC Group เจ้าของและผู้ถือหุ้นใหญ่ บริษัท Faros Construction ในตลาดหุ้นเวียดนาม วัย 41 ปี ได้กลายเป็นบุคคลที่ร่ำรวยที่สุดในตลาดหุ้นเวียดนามด้วยมูลค่าหุ้นรวมกว่า 50,000 ล้านบาท ทั้งๆ ที่ก่อนหน้านั้น ไม่ค่อยจะมีใครรู้จัก การที่เขากลายเป็นบุคคลที่ "มั่งคั่งที่สุด” ใน "ชั่วข้ามคืน” นั้น เป็นเพราะหุ้นบริษัทก่อสร้าง Faros ที่มีชื่อย่อของหุ้นว่า ROS ที่เพิ่งเข้าจดทะเบียนในตลาดเมื่อเดือนกันยายน 2016 มีราคาเพิ่มขึ้น 10 เท่าเป็นประมาณ 170 บาทต่อหุ้น ภายในเวลา 3 เดือน  หุ้น ROS ยัง "ร้อนแรง” ต่อมาจนถึงวันนี้ และมีราคาประมาณ 240 บาทต่อหุ้น Market Cap. หรือมูลค่าตลาดของหุ้น ROS สูงถึงประมาณหนึ่งแสนล้านบาทไทย และมีส่วนที่มีนัยสำคัญที่ทำให้ดัชนีตลาดหุ้นโฮจิมินเพิ่มขึ้นมาก และเป็นจุดสูงสุดในประวัติศาสตร์ด้วย  หุ้น ROS ใหญ่โตติดอันดับ 1 ใน 10 หุ้นที่ใหญ่ที่สุดของตลาด และมี Market Cap. ประมาณ 4-5% ของตลาด การเคลื่อนไหวของราคาหุ้นมีส่วนต่อการเคลื่อนไหวของดัชนีตลาดที่ทุกคนต้องจับตามอง

แต่ใน "โลกของความจริง” ที่อิงอยู่กับพื้นฐานทางธุรกิจนั้น หุ้น ROS ณ. ปัจจุบันก็ยังเป็น "หุ้นเล็ก” ที่มียอดขายปีที่แล้วเพียงประมาณ  5,000 ล้านบาท และถ้ามองย้อนหลังไปอีกปีหนึ่งคือปี 2015 บริษัทมียอดขายเพียง 750 ล้านบาท  กำไรของปี 2015 อยู่ที่ประมาณ 130 ล้านบาท ในขณะที่ปี 2016 กำไรกระโดดขึ้นมา "หลายเท่าตัว” เป็นประมาณ 640 ล้านบาท และถ้าคิดเปรียบเทียบกับบริษัทหรือหุ้นก่อสร้างและพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ทั่วไป ในตลาดหุ้นเวียดนามที่มักจะมีค่า PE ต่ำกว่า 10 เท่าแล้ว  Market Cap. หรือมูลค่าหุ้นของ ROS ก็ไม่น่าจะเกิน 6,400 ล้านบาท แต่ในความเป็นจริง ค่า PE ของ ROS กลับสูงถึง 160 เท่า ค่า PB สูงถึง 15 เท่า  ดูเหมือนว่า "นักเก็งกำไร” ชาวเวียดนามเอง จะไม่สนใจว่าราคาหุ้นจะแพงแค่ไหน  เพราะปริมาณการซื้อขายหุ้นตัวนี้คึกคักติดอันดับต้น ๆ  ทุกวัน

ก่อนหน้าการปรากฏตัวของหุ้น ROS ถ้าพูดถึงหุ้นพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ระดับ "ยักษ์” ของเวียดนาม ทุกคนจะนึกถึงหุ้น Vingroup หรือหุ้น VIC ที่เป็นผู้พัฒนาอสังหาริมทรัพย์ทุกประเภท ตั้งแต่ช็อปปิงมอลขนาดใหญ่ คอนโดและบ้านเพื่อขาย อาคารสำนักงาน และอื่นๆ อีกมาก ที่มีเจ้าของเป็นคนรวยอันดับหนึ่งของประเทศ หุ้น VIC เอง ต้องถือว่าเป็น  "เจ้าพ่อ” ทางด้านอสังหาริมทรัพย์ เพราะยอดขายของบริษัทปีที่แล้วอยู่ที่ประมาณ 90,000 ล้านบาท หรือประมาณ 18 เท่าของ ROS แต่มี Market Cap. เพียง 170,000 ล้านบาท ใหญ่กว่า ROS เพียง 70%

ในบทความนั้น ผมบอกว่าหุ้น ROS มีคุณสมบัติสำคัญ 3 ประการคือ 1) กำไรก่อนหุ้นวิ่งโตขึ้นแบบก้าวกระโดด 2) หุ้นมี "Story” คือมีแผนสร้างรีสอร์ทขนาดใหญ่หลายแห่ง โดยเฉพาะที่เกาะฟูก๊วก และ 3) หุ้นอยู่ในมือผู้ถือหุ้นใหญ่สูงมากเรียกว่าหุ้นถูก "คอร์เนอร์” ซึ่งทำให้ราคาวิ่งขึ้นได้แทบไม่จำกัด ถ้ารายใหญ่ไม่ขายแต่มีคนมาซื้อหุ้นเพื่อปั่นหรือเก็งกำไร  และสุดท้ายผมเขียนว่า  "คำทำนายของผมในกรณีหุ้น ROS ก็คือ  มันก็จะถอยกลับไปอยู่ในที่ที่มันควรจะเป็น-ไม่ช้าก็เร็ว  ทั้งหมดที่เขียนมาก็เพื่อจะเตือนสตินักลงทุนรายย่อยของไทยเอง ที่มักจะเจอหุ้นแบบ ROS  ว่าที่จริงเรามีมากกว่ามากในตลาดหุ้นไทย"

เวลาผ่านไป 5 ปี  ถึงวันศุกร์ที่ 11 กุมภาพันธ์ 2565 ผมคิดว่าเรื่องราวแบบหุ้น ROS กำลังเกิดขึ้นในตลาดหุ้นไทย  เพราะมี "หุ้นเล็ก” อย่างน้อย 2 ตัวที่กลายเป็นหุ้น "แสนล้านบาท” คิดจาก Market Cap. ของแต่ละตัวที่สูงใกล้หรือมากกว่าหนึ่งแสนล้านบาท ทั้งๆ ที่มีขนาดของธุรกิจเล็กมาก มีรายได้ระดับ 100 หรือ 2,000 ล้านบาท และกำไรระดับไม่เกิน 200 ล้านบาทหรือต่ำกว่านั้น 

ข้อมูลของหุ้น 2 ตัวประมาณคร่าวๆ ก็คือ มีรายได้เฉลี่ย 3 ไตรมาสที่ผ่านมาของปี 2564 ที่ ประมาณ 700 ล้านบาท มีกำไรเฉลี่ยประมาณ 50 ล้านบาท  Market Cap. หรือมูลค่าหุ้นเฉลี่ยของ 2 ตัวคือตัวละประมาณ 140,000 ล้านบาท ถ้าคิดค่า PE อย่างหยาบ ๆ  ก็น่าจะประมาณ 2,000 เท่า

สิ่งที่ทำให้หุ้นขึ้นนั้น นอกจากกำไรที่เพิ่มขึ้นแรง เพราะกำไรในปี 2563 นั้นเฉลี่ยอยู่ที่ประมาณ 10 ล้านบาทเท่านั้น  ก็คือการที่บริษัทมี  "Story” ที่ "น่าตื่นเต้น” ที่อาจจะสามารถทำเงินมหาศาล  เช่น  การเข้าไปเกี่ยวข้องกับ “อนาคตของโลกยุคใหม่” เช่น  คริปโตเคอเรนซี่และคลาวด์เป็นต้น แต่ที่ผมคิดว่าเป็น "ตัวจริง” ที่ทำให้หุ้นวิ่งขึ้นไป "ทะลุโลก" ก็คือการที่หุ้นถูก "Corner” อย่างรุนแรง โดยเฉพาะจากนักเล่นหุ้นรายใหญ่ที่โหมกันเข้ามาเล่น หรือปั่นหุ้นในตลาดหุ้นไทยในช่วงเร็วๆ นี้ และก่อให้เกิดปรากฏการณ์ "หุ้นอภินิหาร” ที่มีราคาขึ้นมาหลายๆ เท่าตัว บางตัวใหญ่ขนาดที่สามารถท้าทายหุ้นที่ใหญ่ที่สุดในตลาดหลักทรัพย์ไทยได้

ผมไม่ได้ติดตามพัฒนาการต่างๆ ของหุ้น ROS เลยในช่วง 5 ปีที่ผ่านมา แต่ข้อมูลล่าสุดถึงวันนี้ก็คือ รายได้ของบริษัท 3 ไตรมาสของปี 2564 ที่ผ่านมาเท่ากับ 2,640 ล้านบาท ถ้าคิดทั้งปีก็น่าจะประมาณ 3,500 ล้านบาท ซึ่งน้อยกว่าตัวเลขเมื่อ 5 ปีที่แล้วมาก กำไรอยู่ที่ 48 ล้านบาท ทั้งปีอาจจะ 64 ล้านบาท เท่ากับประมาณ 10% ของกำไรเมื่อ 5 ปีก่อน แต่ที่เป็น "หายนะ” จริงๆ ของนักเล่นหุ้น ก็คือ มูลค่าหุ้น หรือ Market Cap. ของ ROS นั้น ตกดิ่งลงมาอย่างรวดเร็วจากที่เคยมีราคา 240 บาท เหลือเพียง 60 บาท ในเวลา 1 ปี และตกต่อเนื่องมาอีก 4 ปี เหลือเพียง 11.30 บาท ในวันนี้ ซึ่งทำให้ Market Cap. เหลือเพียง 6,400 ล้านบาท เท่าๆ กับราคาหุ้นก่อนที่จะขึ้นไปเป็นแสนล้านบาท เมื่อ 5 ปีก่อน คนที่เข้าไปซื้อที่ราคาพีค และถือจนถึงวันนี้จะขาดทุนไปกว่า 90% บวกกับเวลาที่เสียไป 5 ปีโดยไม่ได้อะไรเลย

ตรงกันข้าม เมื่อ 5 ปีที่แล้ว ดัชนีตลาดหุ้นเวียดนามอยู่ที่ประมาณ 700 จุด ขณะที่ปัจจุบันอยู่ที่ประมาณ 1,500 จุด หรือเพิ่มขึ้น 114% คิดเป็นผลตอบแทนแบบทบต้นถึงปีละ 16.5% แต่ที่น่าทึ่งยิ่งกว่าก็คือหุ้น VIC "เจ้าพ่อหุ้นอสังหาริมทรัพย์” เมื่อ 5 ปีที่แล้ว  ถึงวันนี้ก็ยังเป็น "เจ้าพ่อ” อยู่ หรือจะบอกว่ากลายเป็น  "เจ้าพ่อของตลาดหุ้น” ไปแล้วก็ได้ กลับมี Market Cap. เพิ่มขึ้นเป็นประมาณ 454,933 ล้านบาท และกลายเป็นหุ้นที่ใหญ่ที่สุดตัวหนึ่งในตลาดหุ้นเวียดนาม เป็นการปรับตัวเพิ่มขึ้นถึงปีละเกือบ 20% แบบทบต้น และนั่นก็ทำให้เจ้าของหุ้น VIC กลายเป็นคนที่รวยที่สุดในตลาดหุ้นและประเทศเวียดนามอย่างที่ไม่มีใครมาท้าทายได้ในขณะนี้

"ชะตากรรม” ของหุ้น ROS นั้น ผมคิดว่า ชัดเจนมาตั้งแต่ต้น นักวิเคราะห์ทุกคนต่างก็สรุปว่าราคาหุ้นที่ขึ้นไปนั้น  "เป็นไปไม่ได้” แต่ก็ได้แต่เฝ้าดู ผมไม่แน่ใจว่าจะมีใคร รวมถึงผู้กำกับตลาดหลักทรัพย์ เช่น ก.ล.ต. หรือตลาดหลักทรัพย์เวียดนาม ได้เตือนนักลงทุนหรือไม่ แต่ดูเหมือนคนเล่นหุ้นจะไม่กลัว ผมเองคิดว่า พวกเขาจำนวนมากก็น่าจะรู้ว่าราคามันผิดธรรมชาติ ไม่สอดคล้องกับพื้นฐานทางธุรกิจอย่างสิ้นเชิง แต่อาจจะไม่สนใจ เขาสนใจแค่ว่าเล่นหุ้นตัวนี้แล้วอาจทำกำไรได้ง่ายๆ เพราะมันปรับตัวขึ้นเป็นว่าเล่น แถมมีปริมาณการซื้อขายต่อวันมากมาย ดังนั้น พวกเขาเข้าไป "เก็งกำไร” ไม่ได้ตั้งใจที่จะถือหุ้นนานโดยเฉพาะเป็นปี ไม่ต้องพูดถึงเวลา 5 ปี 

อย่างไรก็ตาม  สิ่งที่เกิดขึ้นแล้ว และเป็น "บทเรียน”  ให้นักลงทุน ก็คือ นักเล่นหุ้นแทบทั้งหมดที่เข้าไปเล่นหุ้น ROS ที่มี Market Cap. เป็นแสนล้านบาทต่างก็ขาดทุน โดยคนที่น่าจะกำไรก็คือคนที่ "ลากหุ้น ROS” ด้วยการ "ทำ Corner”  น่าจะรวยโดยที่ไม่มีใครทำอะไรได้ บางทีทางการก็ไม่รู้ด้วยซ้ำว่าเป็นฝีมือใคร

ถ้าจะถามผมว่า "หุ้นเล็กแสนล้าน” บาทของไทย ที่เกิดขึ้นในช่วงการเก็งกำไรมหาศาลของช่วงโควิด-19 นี้ ในอนาคตจะเป็นอย่างไร คำตอบของผมก็คือ  มันก็คงคล้ายๆ กับหุ้น ROS เพราะผมดูแล้วทุกอย่างก็ใกล้เคียงกัน เพียงแต่ว่าของไทยอาจจะ  "แรงกว่า” มีตัวเล่นมากตัวกว่า  นอกจากนั้น นักเล่นหรือ "เซียน” รายใหม่ๆ ก็อาจจะเห็นว่า วิธีทำหุ้นแบบนี้ได้ผลดีมาก และไม่มีใครทำอะไรได้  "คำเตือน” ของใครต่อใคร โดยเฉพาะจากทางการนั้นดูเหมือนว่านอกจากจะทำอะไรไม่ได้แล้ว ก็อาจจะกลายเป็นการ "ส่งเสริม” หรือประชาสัมพันธ์ให้รู้ว่าตอนนี้เขาจะ "เล่นตัวไหน” เพื่อที่จะได้เข้าไปเล่นกัน ในความคิดของพวกเขานั้น  เขาไม่ใช่ "เหยื่อ” แต่เป็น "นักล่า” ที่อาจจะไม่รู้ว่าตัวเองกำลัง "ถูกล่า” โดยนักล่าตัวที่ใหญ่กว่ามาก  จะทำยังไงดีครับ?